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比利润高得多,每年花110亿打广告的伊利股份,值得投资吗?

发布日期:2022-07-05 00:01

本文摘要:作者:villike伊利,具备投资价值吗?”我们开始吧,第一步是把报表解读完成。01 颇有几分姿色接着看现金流量表,这是一张相对难作假的表,对照着利润表看,能有一些印证或发现。2019年底,公司有现金111亿,年头136亿,淘汰25亿,其中:谋划现金85亿;投资现金-100亿;筹资现金-10亿销售现金1015亿,营收900亿,销售现金/营收=113%,基本正常。净利润70亿,谋划现金/净利润=121%,对于这种牢固资产占比高、对上下游有话语权的公司来说,是正常的。

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作者:villike伊利,具备投资价值吗?”我们开始吧,第一步是把报表解读完成。01 颇有几分姿色接着看现金流量表,这是一张相对难作假的表,对照着利润表看,能有一些印证或发现。2019年底,公司有现金111亿,年头136亿,淘汰25亿,其中:谋划现金85亿;投资现金-100亿;筹资现金-10亿销售现金1015亿,营收900亿,销售现金/营收=113%,基本正常。净利润70亿,谋划现金/净利润=121%,对于这种牢固资产占比高、对上下游有话语权的公司来说,是正常的。

资本支出92亿,自由现金流-7亿,2001-2019年自由现金流212亿,自由现金流比率3%。18亿折旧,可以近似看做“必须的资本支出”,这样的话,自由现金流67亿,自由现金流比率7%多一点。02 剥洋葱的快乐最后是利润表,这是往往被“美颜”地最严重的表。

2019年,公司一共赚了900亿营收,564亿营业成本,毛利336亿,毛利率37%,这个毛利率看起来还算不错。从营收这个开头,我们直接跳到“末端”:归母扣非净利润63亿,净利率7%。毛利率和净利率之间的差额就是运营损耗,占比30%,主要来自:销售用度211亿,占营收比23%;治理用度43亿,占比5%;所得税12亿,占比1%。

很显着,除了营业成本,销售用度就是分析伊利盈利结构的关键。打开财政报表附注,这211亿销售用度的结构是这样的:广告营销费110亿,占比52%;装卸运输费47亿,占比22%;职工薪酬44亿,占比21%。销售人员17854人,人均薪酬25万,这可是很是高的薪酬。从上面这个销售用度的结构,和销售人均薪酬可以看出:这公司是一家“空军轰炸”和“陆军地推”配合作战的公司,而且以“空军轰炸(广告)”为主。

为了让读者意识到这个轰炸有多猛烈,再提醒一下,这可是110亿人民币!白花花的银子,没有水分的,公司花在广告上的钱,比利润还要多。这就自然引出一个问题,如果伊利不花110亿做广告,只花10亿。那这多出来的100亿,扣完税也有大几十亿,不就净利润直接翻倍了吗?公司可以这么干吗?会有什么结果呢?关于销售用度,这是个很有意思的话题,我们留到后面分析公司竞争优势时,再深入探讨。公司的2019年报表看完,我们有了以下印象:1.险些没有恒久债务肩负2.对工业链上下游都很有话语权,尤其是对上游3.真实欠债率不高,而且利率成本低4.公司对焦点员工的激励力度挺大的5.由于ROA远高于资金成本,提高欠债率进而提高ROE的做法不错6.算重资产公司,在投入大笔资金举行主营业务扩张,有几多是真正的“资本支出”需要进一步思考7.给上下游提供了靠近40亿(总资产7%,净资产15%)的贷款,这一点有意思的8.存货和应收账款都很康健9.生意的关键在于:维持甚至提高毛利率,巨额广告拉动销售,高额资本支出不拖累盈利性到了现在,我们有了自上而下视角,对伊利有了“大轮廓”的印象。

03 最重要的问题通过刚刚完成的报表分析,我们对伊利近期报表反映出来的生意模式,也有了基础的认知。接下来,我们就要回到关于投资,谁人最基础的问题:伊利股份切合“湿雪长坡、宁静边际”这8个字吗?我筛选公司的尺度,就在这8个字。

切合这八个字的公司,就是那种久远来看,能给投资人带来满足收益的公司。接下来,我们就要踏入这条最需要深度思考,但也最有意思的路。先看“湿雪”。

这个词,说的是一家公司的连续性竞争优势,是我最看重的部门。这部门,其实有两种差别的视察视角:硬剖析视角和软分析视角。前者,指的是从三因素拆解的角度,去看公司的业务变更可能性。

后者,是从“护城河”定性形貌的视角去看。以往,我都是直接从软视角去看。好比茅台、格力的产物品质和品牌心智,万科的稳健谋划能力,招行的务,双汇的渠道能力和规模屠宰,海康的服务碎片化市场的综合能力,华东医药的大单品选择能力和营销能力,万华的MDI壁垒,等等。

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软视角的利益是,很是简朴易懂。在形成一个直观印象的基础上,再去逐渐展开解说,好比,茅台为什么会有这样的产物和品牌心智。坏处是,思考带有比力强的指向性,自上而下的逻辑框架性不是很强。

这一次伊利的分析,我来换个视角。从硬剖析的视角来看看,伊利的竞争优势是什么,以及更重要的,是否可连续。

04 清晰的逻辑先来看ROE的第一个要素,净利率。净利率,可以剖析为两部门,毛利率和运营损耗率,我们先来看毛利率。毛利率,一方面取决于营收,一方面取决于营业成本,我们离开来谈。再把营业收入拆开,一部门是人均消费量,一部门是产物单价。

人均消费量的部门,我们放到长坡部门去谈,先说产物单价。产物单价,取决于产物的结构。换句话说,公司卖出去的产物,是否是价钱更贵的。

再说直白点,类似于金典这样的高端奶,占比能有几多。在这一点上,我认为伊利是没问题的,有三个角度的思考。第一个角度,看过我前面阅读分享文章的读者,应该都清楚了一个事情。那就是,接下来的十到二十年,是中国中产阶级崛起的二十年,也是消费社会盛宴的二十年。

在这接下来的二十年中,会有越来越多的品类走过一条类似于“3块的统一绿茶,到10块的贡茶,到30块的喜茶”这样的门路。消费者的胃,容量有限,能穿的衣服有限,可是欲望是无限的,那怎么办呢?套用一个白酒行业的生长趋势说法,“少喝酒,喝好酒”。所以,消费升级,对于奶制品消费单价提升的关系,类似于我们说的“做时间的朋侪”。

这个大的趋势是清晰的,我们要做的,只是等候时间把他带给我们。第二个角度,已往在调整产物结构,以提高盈利能力方面,伊利是乐成的,每一年的数据我们都能看到,这个不再详述。第三个角度,在开发新品方面,往往消费品行业是龙头通吃的局势,因为这个行业的新品研发有两个特点:第一个,技术含量不高,一款新的肉制品、新的乳品,想要开发出来,其实成本没那么高的。

第二个,产物再好,没用,能在渠道铺出去,让消费者看获得、买获得,在消费品行业的重要性,其实高于产物自己。至于说,铺出去以后,产物能否保持强大的生命力,这确实是要看产物自己的。这也是我之前说的“不差的产物+优秀的营销”的阐释。05 第一个小故事我拿一个案例,来给读者做个形象展示。

这是这个行业历史上,真实发生的案例,也就是常温酸奶。08年,灼烁开发出中国的第一款知名常温酸奶莫斯利安。在此之前,中国的酸奶都是低温酸奶,也就是有些读者小时候可能经常喝的,玻璃瓶装着的酸奶,往往来自于所在省市的某家牛奶厂。

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所以,这个酸奶一经推出,马上大卖,营业额年年翻倍,甚至更高地往上走。2014年,伊利和蒙牛相继开发出安慕希和纯甄,很快,这两款产物都凌驾莫斯利安的销量。中间这5年左右时间,为什么伊利和蒙牛没有在常温酸奶上有行动,我猜是因为大意,“这个工具会有人喝?”可是,这个原因其实没那么重要。

更重要的是,我们可以清晰看到,一旦龙头发力,研发不成问题,而且,通过强大的渠道和知名度迅速逾越对手,是他们的强项。06 重头戏开始再来看营业成本,这是分析伊利,甚至分析乳制品企业很重要的一环。其中,对于原奶价钱的看法和分析,又是重中之重。

因为,占营业总成本60-70%的营业成本中,原质料也就是原奶,可以占到70%甚至90%。原奶的分析,是伊利的分析中很是重要的一环,也是很是有意思的一环。弄清楚了这个环节,你可能会像我一样,对历史上一些耳熟能详的事情,有名顿开的感受。

这个故事很是长,故事里套着故事,我在写的历程中,只管保持清晰的条理感。我们的故事,从下面这张图开始。

这张图,是中国乳业三巨头近些年的毛利率,从图中,我们能看出一些很是显着、也很有意思的信息:第一个,三家公司早年的毛利率,崎岖顺序很是清楚,基本就是灼烁第一,伊利第二,蒙牛第三;第二个信息,从2014年开始,3家公司的毛利率,均泛起了差别水平的上涨,水平差别,可是上涨的趋势,很是显着。伊利从2013年的29%,一路升到2016年的38%,上升9个点,今后4年,维持在37-38%之间。蒙牛则更夸张,从2012年的25%,险些是一路“飙涨”,上涨到2018年的37%,2019年继续维持37%。

灼烁的涨幅,没有那么显着,可是也从2014年的34%,接着上涨两年,到了2016年,创出毛利率的历史峰值39%,但今后四年,一路下跌至31%。至此,不光营业收入被伊利蒙牛远远甩在后面,毛利率也被彻底逾越。那么,2013-2014年,到底发生了什么事呢?是因为读者猜的“推出了安慕希这样的高端产物”吗?下一篇文章解答这个问题,接待列位来看。


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